Ajankohtaista

Ultrakevyt rahapolitiikka on heikentänyt työn tuottavuutta

Ultrakevyt rahapolitiikka on heikentänyt työn tuottavuutta

Pertti Kukkonen

Pellervon taloustutkimus PTT viettää 40-vuotisjuhliaan. Tämän kunniaksi julkaisemme juttusarjan, joissa käsitellään eri kirjoittajien näkökulmasta taloustutkimuksen asemaa ja roolia yhteiskunnassa. Sarjan toisessa osassa VTT, professori Pertti Kukkonen pohtii kevyen rahapolitiikan ja zombiyritysten vaikutusta tuottavuuteen. Kukkonen toimi PTT:n toimitusjohtajana 1981-1996.

Tuottavuus on noussut hitaasti viimeisten kymmenen vuoden aikana. Digitaalisten välineiden laaja käyttäminen ei näytä lisänneen tuottavuutta. Kännykät ja internet ovat helpottaneet pankkiasioiden ja muiden digitaalisten palveluiden käyttämistä. Automaatio ja robotit ovat tehostaneet runsaasti yritysten sekä julkisen hallinnon toimintaa. Sen vuoksi on yllättävää, että vuosina 2011-2018 työn tuottavuus Suomessa on kasvanut vain runsaat 0,5 prosenttia vuodessa. Myös muissa läntisen Euroopan maissa tuottavuuden nousu on ollut yhtä hidasta tai vieläkin hitaampaa. USA:ssa työn tuottavuus kasvoi vuosina 1975-2018 keskimäärin 1,5 prosenttia vuodessa, mutta viimeisten kymmenen vuoden aikana enää runsaat 0,5 prosenttia vuodessa. Mistä tuottavuuden nykyinen hidas nousu mahtaa aiheutua? Miksi teknisten innovaatioiden vaikutus on jäänyt ainakin toistaiseksi vaatimattomaksi?

Tämä on ollut tutkijoille kova haaste. Aika vakuuttavan analyysin ovat esittäneet OECD:n Economics Departmentin tutkijat McGowan, Andrews ja Millot, jotka julkaisivat vuonna 2017 ekonometrisen tutkimuksen ”The Walking Dead? Zombie Firms and Productivity Performance in OECD Countries” (OECD Econ. Dept. Working Papers No. 1372). Tutkimus perustuu useiden OECD-maiden yrityskohtaiseen aineistoon tuotannon eri kaksinumeroisissa toimialaluokissa. Havaintojen lukumäärä on sen vuoksi sadoissa tuhansissa ja miljoonissa. Yritystason analyyseissa on havaittu yritysten tuottavuudessa kasvava hajonta verrattuna aikaan ennen finanssikriisiä. Yritykset, jotka eivät selviä kilpailussa, ovat yleensä poistuneet markkinoilta, mutta 2010-luvulla näiden ”zombien” määrä on kasvanut. Zombit ovat puolikuolleita, yli 10 vuotta toimineita yrityksiä, jotka eivät ole kolmeen vuoteen pystyneet tuottamaan edes markkinakoron verran tulosta.

            
 

Yrityskohtainen ekonometrinen analyysi paljasti, että Suomessa oli vuonna 2013 zombiyritysten osuus yllättävän suuri, 13 prosenttia, kun se Italiassa oli noin 23 prosenttia ja Espanjassa 14 prosenttia sekä naapurissamme Ruotsissa 12 prosenttia (Kuva 1). Suomikin tarvitsi siis kipeästi ultrakevyttä EKP:n rahapolitiikkaa, jotta zombiyritykset selviytyivät finanssikriisistä. (Ultrakevyt on OECD:n tutkijoiden käyttämä sana.) Zombiyrityksiä on pidetty elossa muun muassa finanssikriisin ajan rahapolitiikalla, joka on turvautunut määrälliseen keventämiseen. Euroalueella EKP on ostanut markkinoilta eri euromaiden valtioiden obligaatioita kuukausittain kymmenillä miljardeilla euroilla aina vuoden 2018 loppuun saakka. Vuoteen 2007 verrattuna EKP:n tase on lähes kolminkertaistunut noin 5000 miljardiin euroon. EKP on päättänyt aloittaa ostot uudelleen marraskuussa 2019.

Myös USA:n, Kanadan, Englannin ja Japanin sekä muutamien muiden maiden keskuspankit ovat turvautuneet rahoituksen määrälliseen keventämiseen sen jälkeen, kun korkotasossa ei ole ollut enää alentamisen varaa. Sen lisäksi finanssikriisi johti pankkien pelastusoperaatioihin ja pienten sekä keskisuurten yritysten tukipolitiikan tehon lisäämiseen useissa maissa.

Zombit tukkivat markkinoita

Miten zombiyritykset vaikuttavat? Tutkimuksessa tehty ekonometrinen analyysi yritystasolla eri toimialaluokissa osoitti, että zombiyrityksiin uponnut suuri osuus pääomista syrjäyttää investointien ja työllisyyden kasvua paremmin kannattavissa yrityksissä eli ”ei-zombiyrityksissä”. Sen lisäksi zombiyritysten aiheuttama tungos markkinoilla aiheuttaa myös markkinoille tulon esteitä uusille yrityksille. Lisäksi markkinoiden tungos vaikeuttaa uudempaa teknologiaa käyttävien uusien yritysten laajenemista ja rahoittamista markkinoille tulemisen jälkeen. Pääomien tehoton kohdentuminen zombien takia on tärkein tekijä työn tuottavuuden ja kokonaistuottavuuden alenemiseen eri maissa.

Suomessa kumulatiivinen investointien laskettu menetys vuosina 2008-2013 zombiyritysten takia oli Italian ja Kreikan jälkeen suurin, 3,5 prosenttia ja työllisyyden menetys noin 1 prosentti (Kuva 2). Ruotsi menetti investointeja noin 2,5 prosenttia ja työllisyyttä noin 0,5 prosenttia. Slovenian osalta menetykset olivat lähellä nollaa ja Britannian osalta miinusmerkkisiä.

Jos zombiyritysten osuus ei olisi noussut vuoden 2007 tasolta, pääomien uudelleenkohdentuminen olisi lisännyt tuottavuutta Italiassa noin 0,7 prosenttia ja Espanjassa yhden prosentin verran vuodessa. Muissa tutkituissa maissa zombien aiheuttaman markkinatungoksen supistaminen kunkin toimialaluokan alimmalle havaitulle tasolle voisi saada aikaan tuottavuuteen ainakin 0,5 prosentin vuosittaisen nousun. Lisäys on luultavasti suurempikin - mahdollisesti vajaan prosentin luokkaa - sillä tässä ei ole vielä otettu huomioon sitä, että zombit estävät markkinoille pääsemistä potentiaalisilta uusilta yrityksiltä, joilla on suhteellinen etu radikaalien innovaatioiden suhteen.

Edelleen zombiyritykset potentiaalisesti estävät resurssien uudelleenkohdentamisen eri toimialaluokkien välillä sen lisäksi, että tässä OECD:n tutkimuksessa on selvitetty uudelleenkohdentamisen vaikutusta kunkin toimialaluokan sisällä. (1)   

Suomikin tarvitsi kipeästi ultrakevyttä EKP:n rahapolitiikkaa, jotta zombiyritykset selviytyisivät finanssikriisistä. Tämä artikkeli on pyrkinyt lyhyesti kertomaan, että ultrakeveällä rahapolitiikalla oli kääntöpuolensa. Se on hidastanut työn tuottavuuden kasvua suuruusluokaltaan vajaan prosentin verran vuodessa.

--

Sarjan avausosa, Iiro Jussilan kirjoitus "Maailma ja päätöksenteko muuttuvat – taloustutkijan pitää muuttua mukana" on luettavissa täällä (linkki).

 

1: Samat tekijät: McGowan, Andrews ja Millot julkaisivat vuonna 2017 myös toisen tutkimuksen ”Insolvency Regimes, Zombie Firms and Capital Reallocation” (OECD Econ.Dept.Working Papers No1399). Tutkimuksen tarkoituksena oli esimerkiksi kehittää maksukyvyttömille yrityksille keinoja, jotka eivät luo esteitä yrityksen rakenteen muutoksille sekä lisäksi keventävät yrittämisen epäonnistumisesta aiheutuvia henkilökohtaisia kustannuksia.